Original-Research: Serviceware SE - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Serviceware SE

Unternehmen: Serviceware SE
ISIN: DE000A2G8X31

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 24.03.2023
Kursziel: 18,00 Euro
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Sebastian Weidhüner; Christoph Hoffmann

Geschäftsbericht bestätigt vorläufige Eckwerte – Skalierung der Personalaufwandsquote sollte FCF-Break-Even in 2024 ermöglichen  
Serviceware hat heute den GB 2022 publiziert und das Ergebnis der vorläufigen Zahlen bestätigt. Der operative CF (0,8 Mio. Euro) liegt Working Capital-bedingt spürbar über dem EBITDA (-1,6 Mio. Euro). Durch eine zukünftig unterproportionale Steigerung der Personalkosten dürfte SJJ bereits im nächsten GJ inkl. der Berücksichtigung von IFRS 16-Leasingverhältnissen (Miete und KfZ) einen leicht positiven Free Cashflow erzielen.
 
Moderater Umsatzanstieg, Bottom-Line wie erwartet temporär belastet: Der Umsatz stieg wie zuvor gemeldet lediglich um 2,3% yoy auf 83,2 Mio. Euro, was vor allem aus einer Verlagerung von On-Premises- auf SaaS-Umsätze herrührt. Der Anteil wiederkehrender Erlöse erhöhte sich erfreulicherweise um 6,1 PP yoy auf 67,6%. Das EBIT lag mit -5,9 Mio. Euro etwas unter unserer Erwartung von -5,7 Mio. Euro. So hat sich die Abschreibungsdauer der Marken „cubus“ und „SABIO“ weiter verkürzt. Neben erhöhten sonstigen betrieblichen Aufwendungen (+46,5% yoy; Quote +2,7 PP yoy auf 12,2%) ist darin auch unsere mittelfristig reduzierte Bottom-Line-Prognose begründet. Zum Anstieg der sbA (+3,3 Mio. Euro yoy) trugen allen voran höhere Kosten für Distribution (+1,2 Mio. Euro yoy) sowie Fremdsoftware & Support (+0,7 Mio. Euro yoy) bei. Der größte Profitabilitätshebel des Unternehmens liegt jedoch in einer Verringerung der Personalaufwandsquote, die ggü. 2015 nunmehr um 15,5 PP höher liegt. Nachdem sich die Mitarbeiterbasis 2022 noch überproportional erhöhte, wird die Fluktuation, welche zuletzt unverändert bei 12% lag, nach Vorstandsangaben nun zunächst nur noch mit einem stark erhöhten Augenmaß nachbesetzt.
 
[Abbildung]
 
FCF-Durststrecke nähert sich dem Ende: Vor dem IPO erzielte SJJ bereits zweistellige EBIT-Margen. Wesentlicher Kritikpunkt des Kapitalmarkts (Performance seit 2018: -62%) ist die länger als zuvor avisierte Investitionsphase. Bei Erreichen der diesjährigen Ziele (Erlöse +5 bis 10% yoy; EBITDA-Verbesserung) und einem weiteren Top Line-Wachstum in 2024 wird Serviceware u.E. auf Free Cashflow-Ebene auch unter Berücksichtigung von Leasingzahlungen i.H.v. 2,4 Mio. Euro (MONe) wieder leicht positiv. Da der Enterprise Value der Gesellschaft mit 44,1 Mio. Euro inzwischen sogar deutlich unter dem IPO-Bruttoemissionserlös von 60,0 Mio. Euro liegt, ist die Aktie in Anbetracht der mittelfristigen Perspektiven u.E. gegenwärtig sehr attraktiv bewertet (Free Cashflow-Yield 2026e: 11,1%).  
Fazit: Nach einem mäßigen Geschäftsjahr 2022 sollten Investoren ihren Fokus auf die Mittelfristperspektiven legen. Eine Reduzierung der Personalkostenquote in Verbindung mit der Rückkehr zum FCF-Break-Even sind klare Trigger. Wir bestätigen unsere Kaufempfehlung mit einem unveränderten Kursziel von 18,00 Euro.
 
 
 
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Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/26635.pdf

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