Original-Research: Mountain Alliance AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Mountain Alliance AG

Unternehmen: Mountain Alliance AG
ISIN: DE000A12UK08

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 26.09.2023
Kursziel: 6,00 Euro
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Nils Scharwächter, Tim Kruse (CFA)

Solide Entwicklung nach 6M profitiert von Aufwertung bei Lingoda – Umstellung auf HGB-Berichterstattung eingeleitet
 
Das Beteiligungsunternehmen Mountain Alliance hat am 20. September den H1-Finanzbericht für das aktuelle Geschäftsjahr veröffentlicht, der unseren Erwartungen weitestgehend entspricht und eine Verbesserung des NAVs gegenüber dem Ende 2022 ausgewiesenen Wert bedeutet.  
Keine Konsumzurückhaltung bei Shirtinator zu spüren – Konzernerlöse nehmen zu: Nach den ersten sechs Monaten des GJ stand ein Pro-forma-Umsatz i.H.v. 5,9 Mio. Euro zu Buche, was ein leichtes Plus von rund 4% yoy impliziert (H1/22: 5,7 Mio. Euro). Wesentlich für die Top Line-Entwicklung ist das Geschäft von Shirtinator, was zuletzt von einer deutlichen Erholung des Konsumklimas gegenüber dem Vorjahr profitierte.
 
Deutlich verbessertes Konzernergebnis durch Verschlankung der Holdingkosten und positiven Bewertungseffekt bei Lingoda: Für uns weitaus bedeutender ist jedoch die Entwicklung des Beteiligungs- und Konzernergebnisses sowie des Portfoliowertes in Form des NAVs. Durch eine Aufwertung der Beteiligung (6,7%) an dem Sprachlernanbieter Lingoda konnte das Finanzergebnis signifikant auf knapp 2 Mio. Euro verbessert werden, während zum H1/22 mit -1,8 Mio. Euro ein deutlich negativer Wert berichtet wurde. Zurückzuführen ist die Anhebung des Unternehmenswertes (MONe: 230 Mio. Euro) sowohl auf die erfreuliche Entwicklung des bestehenden Geschäfts als auch auf die zunehmende Visibilität wesentlicher Umsatzbeiträge aus dem B2B2G-Business, mit dem Lingoda eine klare Abgrenzung zu weiteren Wettbewerbern aufweist. Auch uns erscheint die Aufwertung vor dem Hintergrund der starken Wachstumsaussichten realistisch (Umsatz in 2023e: 70 Mio. Euro; Wachstumsprognose für 2024e: rd. 40% yoy auf etwa 100 Mio. Euro; durchschnittliches Peer-Umsatz-Multiple für 2023e: 3,3x). Wie im Comment vom 11. Mai bereits ausführlich beleuchtet, blieb Lingoda dank der Geschäftsmodellausrichtung mit einem interaktiven und nicht text-basierten Lernansatz von den Kursrückgängen sowie Bewertungsabschlägen in Folge des aufkommenden Substitutionsrisikos von KI-Anwendungsmöglichkeiten verschont. Wir sehen derzeit kein Szenario, in dem technologische Innovationen einen negativen Einfluss auf die Bewertung von Lingoda einnehmen könnte. Der daraus resultierende positive Bewertungseffekt konnte darüber hinaus die gegenläufigen Wertentwicklungen der börsennotierten Beteiligungen überkompensieren. Unter Berücksichtigung der reduzierten Kostenstrukturen in der Holding (u.a. Wegfall von Kosten für die IFRS-Berichterstattung) verbesserte sich auch das Konzernergebnis spürbar und betrug knapp 1 Mio. Euro (Vgl. H1/22: -2,3 Mio. Euro). Die für Beteiligungsunternehmen zentrale Steuerungsgröße des Portfoliowertes verbesserte sich zum Stichtag im Vergleich zur publizierten Größe im Rahmen des GB 2022 (NAV H1/23: 47,6 Mio. Euro vs. FY22: 47,5 Mio. Euro).
 
Verkauf von börsennotierten Beteiligungen u.E. für die Story sinnvoll – Fortsetzung dürfte mit BioGate in H2 folgen: Als Beteiligungsholding verfolgt Mountain Alliance das Ziel, gewinnbringend in private Digital- sowie Wachstumsunternehmen zu investieren. Untypisch sind daher die Beteiligungen an börsennotierten Unternehmen. Aus Sicht eines Privatanlegers scheint es u.E. folglich nicht einleuchtend, sich über eine Holding an börsennotierten Unternehmen zu beteiligen, da ein direktes Investment ohne zusätzliche Gebühren für eine zwischengeschaltete Holding ebenso möglich ist. Während Mountain Alliance bereits einen Großteil der Anteile an Exasol in der ersten Jahreshälfte veräußert hat (in der ersten Juli-Woche erfolgte der Verkauf der letzten Anteile) und der Gesellschaft daraus liquide Mittel i.H.v. rd. 1 Mio. Euro (MONe) zugeflossen sein dürften, sollten die noch gehaltenen Anteile an der börsennotierten BioGate in H2 folgen. Ungeachtet der negativen Kursentwicklungen dieser Beteiligungen befürworten wir die Absicht, sich von diesen Anteilen zu trennen und sich entsprechend stärker auf die Kernkompetenz, den Beteiligungen an privaten Unternehmen dank der guten Vernetzung im VC-Markt zu fokussieren. Hierin sehen wir einen klaren Mehrwert aus Anlegersicht, die diesen Zugang nicht haben.
 
FY-Guidance bestätigt – Exit von AlphaPet sollte das H2 prägen: Die kommunizierte Guidance für 2023, die eine Steigerung des NAVs um 5-10% vorsieht, wurde trotz des nach wie vor eingetrübten Marktumfelds bestätigt. Wenngleich sich nach eigenen Aussagen die Verlangsamung des Marktes deutlich bei dem avisierten Exit von AlphaPet zeigt, der bereits innerhalb der ersten sechs Monate erfolgen sollte, rechnen wir hierzu mit positivem Newsflow in der zweiten Jahreshälfte. Auch wenn sich der Plattformbetreiber für Premium-Tiernahrung dem aktuell eingetrübtem Konsumklima u.E. nicht vollständig entziehen können dürfte, erwarten wir durch die attraktive Marktposition sowie dem Fokus auf dem Vertrieb von margenstarken Eigenmarken im Vergleich zu zahlreichen Wettbewerbern deutlich mildere Auswirkungen. Zuletzt konnte in Q1 die Präsenz in Europa mit der erneuten Übernahme einer weiteren starken Marke ausgebaut werden. Bei einem von uns unterstellten Unternehmenswert von knapp 200 Mio. Euro entspricht der verbleibende Anteil von Mountain Alliance, unter Berücksichtigung eines durchschnittlichen Umsatz-Multiples von 1,0x für 2023e (betrachtet wurden jüngste Trading Multiples im Small Cap-Segment, direkte Wettbewerber sowie entsprechende Sektor-Multiples), in etwa 2,4 Mio. Euro.  
Fazit: Wenngleich die Bewertung auf Basis eines HGB-Einzelabschlusses mit Ungenauigkeiten verbunden ist und wir darin eher einen Rückschritt in der Transparenz sehen, bekräftigen wir vor dem Hintergrund der soliden Entwicklung im ersten Halbjahr, dem u.E. attraktiven Beteiligungsportfolio in verschiedenen Wachstumsmärkten sowie dem Verkauf der börsennotierten Beteiligungen und damit der Fokussierung auf die Kernkompetenz unsere Kaufempfehlung mit einem unveränderten Kursziel von 6,00 Euro.  
 
 
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Über Montega:
 
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/27809.pdf

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