Original-Research: CEWE Stiftung & Co. KGaA - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu CEWE Stiftung & Co. KGaA
Unternehmen: CEWE Stiftung & Co. KGaA
ISIN: DE0005403901

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 08.07.2021
Kursziel: 170,00
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Henrik Markmann

Roadshow bekräftigt unseren Investment Case und verdeutlicht mittelfristige Margentreiber
 
Wir waren jüngst mit dem Vorstand von CEWE auf (virtueller) Roadshow. Im Fokus der Gespräche standen neben dem erfolgreichen operativen Jahresstart vor allem die erwarteten Umsatz- und Ergebnistreiber der nächsten Jahre.  
Im Jahresauftaktquartal zeigte CEWE insbesondere auf Ergebnisebene eine sehr starke Entwicklung (EBIT: +328,7% yoy auf 8,6 Mio. Euro), die das Unternehmen so jedoch in Q2 u.E. nicht wiederholen wird. Dies führen wir auf den Basiseffekt der ersten Lockdown-Maßnahmen der Corona-Pandemie in 2020 zurück, da viele Kunden die Zeit zur Erstellung aufgeschobener Fotobücher nutzten, was eine Sonderkonjunktur im Bereich Fotofinishing (Umsatz Q2/20: +13,8% yoy) bedeutete. Demgegenüber rechnen wir aufgrund der Lockerungen im öffentlichen Leben in den Segmenten KOD (Q2/20: -56,4% yoy) und Retail (Q2/20: -28,3% yoy) mit einer etwas besseren Entwicklung als im Vorjahr. In Summe gehen wir dennoch von einem Umsatzrückgang aus (Q2/21e: 123,5 Mio. Euro bzw. -5,4% yoy). Auf Ergebnisebene dürften die geringeren Operating Leverage-Effekte aus dem Fotofinishing dazu führen, dass das EBIT mit -4,1 Mio. Euro einen Teil des starken Jahresauftaktquartals aufzehrt (H1/21e: 4,5 Mio. Euro). Durch die ausgeprägte Saisonalität (EBIT Q4/21e: 79,4 Mio. Euro) sehen wir darin jedoch keinerlei Risiko hinsichtlich der Guidance (Umsatz zw. 710 und 770 Mio. Euro; EBIT zw. 72 und 84 Mio. Euro).  
Für die nächsten Jahre rechnen wir nach wie vor mit einem Umsatzwachstum im mittleren einstelligen Prozentbereich (CAGR 2021-2024e: +6,7%) und liegen damit leicht über dem Konsens (+4,5%) sowie dem historischen Wachstum von CEWE (CAGR 2015-2020: +5,6%). Die vom Management im Rahmen der Roadshow aufgezeigten Wachstumspotenziale haben uns darin bestärkt, an unserer leicht optimistischeren Planung festzuhalten. Treiber sehen wir u.a. in der Weiterentwicklung der Fotobuch-Software, womit sich der zeitliche Aufwand der Erstellung eines Fotobuchs verringert. Zudem halten wir es für wahrscheinlich, dass CEWE zunehmend nicht-physische Produkte (Nebenprodukte wie digitale Fotobücher) anbieten wird. Durch beispielsweise eine stärkere Verzahnung mit der Tochtergesellschaft WhiteWall (Wandbild-Spezialist im Premiumbereich) dürfte auch das Geschäft mit höherwertigeren Produkten zunehmen. Hier halten wir u.a. Vertriebskooperationen mit Home & Living-Spezialisten wie z.B. Westwing für denkbare Szenarien, um sowohl den Absatz als auch die Neukundengewinnung zu forcieren. All dies dürfte neben positiven Effekten auf Umsatzebene auch der Profitabilität zugutekommen. Folglich haben wir unsere mittel- und langfristigen Ergebnisprognosen angehoben und erwarten nun eine durchschnittliche EBIT-Marge 2021-2027 von 11,7% (zuvor: 10,9%) sowie eine TV-Marge von 11,0% (zuvor: 9,5%).  
Fazit: Der Vorstand hat die Eckpfeiler unseres Investment Cases im Rahmen der Roadshow bestätigt und insgesamt ein optimistisches Bild für die nächsten Jahre gezeichnet. Trotz deutlicher Outperformance (6M relativ zum CDAX: +20,8%) sehen wir weiteres Upside-Potenzial und halten die aktuelle Bewertung mit einem EV/EBIT 2022e von 10,7x für attraktiv. Infolge der höheren Mittelfristprognosen bestätigen wir die Kaufempfehlung mit einem neuen Kursziel von 170,00 Euro (zuvor: 155,00 Euro).  
 
 
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS / HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++  
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Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/22661.pdf

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