Original-Research: CEWE Stiftung & Co. KGaA - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu CEWE Stiftung & Co. KGaA
Unternehmen: CEWE Stiftung & Co. KGaA
ISIN: DE0005403901

Anlass der Studie: Erststudie
Empfehlung: Kaufen
seit: 14.09.2020
Kursziel: 120,00
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Charlotte Meese

Eine Story wie aus dem Bilderbuch
 
CEWE ist ein führender Omni-Channel-Anbieter für Fotoservices sowie Druckerzeugnisse und bei Verbrauchern insbesondere für das Kernprodukt CEWE FOTOBUCH und fotobasierte Mehrwertprodukte (u.a. Adventskalender) bekannt. Dank des langjährig gewachsenen Know-hows rund um die Kernkompetenz des digitalen (Foto-)Drucks, des qualitativ hochwertigen Produktangebots sowie eines starken Vertriebsnetzwerks verfügt das Unternehmen europaweit über eine marktführende Position, die in einem etablierten Kundenstamm zum Ausdruck kommt. Insbesondere im Kernsegment Fotofinishing (rund 79% Umsatzanteil) differenziert sich das Unternehmen erfolgreich vom Wettbewerb (u.a. Marktführerschaft bei Fotobüchern mit rund 23% Marktanteil), sodass CEWE hier zuletzt mit einer CAGR 2015-2019 von 8,2% schneller als der Gesamtmarkt wuchs und aufgrund eines vorteilhaften Produktmix‘ eine überproportionale Margensteigerung auf rund 11,8% realisieren konnte (EBIT CAGR 2015-2019: 13,6%).
 
Vor dem Hintergrund der weitgehend vergleichbaren Wertschöpfung hat sich CEWE mit dem kommerziellen Online-Druck (KOD) einen zweiten Erlösstrom aufgebaut (rund 14% Umsatzanteil), der jedoch angesichts eines preisaggressiven Marktumfelds derzeit noch keinen positiven Ergebnisbeitrag leistet (adj. EBIT 2019: -2,2 Mio. Euro). Wir gehen aber davon aus, dass angesichts der eingeleiteten Optimierungsmaßnahmen ab 2021 der BreakEven in diesem Geschäftsfeld überschritten wird und KOD in den kommenden Jahren überproportional zum Ergebniswachstum beiträgt. Die strategische Ausrichtung auf verschiedene Endmärkte, die ausgeprägte Innovationskraft und die hohe Ergebnisqualität des Unternehmens stellen u.E. mithin die Kernelemente der Equity Story dar.
 
Das weitgehend konjunkturunabhängige Geschäftsmodell und die starke Marktposition sollten auch in 2020 die operative Entwicklung stützen, sodass wir trotz Corona-bedingter Bremsspuren von einem insgesamt soliden Geschäftsjahr ausgehen. Nach Vorlage starker H1-Zahlen (Umsatz: +1,4% yoy; EBIT +0,7 Mio. Euro vs. -1,2 Mio. Euro in H1/19) und vor dem Hintergrund des noch bevorstehenden ergebnisstarken Schlussquartals erachten wir ein Umsatzniveau von rund 682 Mio. Euro und eine EBIT-Marge von 8,4% für das Gesamtjahr als realistisch. Auch mittelfristig dürfte CEWE bei nachlassendem Preisdruck innerhalb des KOD-Marktes in der Lage sein, mit moderat wachsenden Umsätzen (MONe CAGR 2020-2023e: 6,5%) die bereits hohe Profitabilität weiter auszubauen (MONe Ø EBITMarge 2020-2023: 9,2%). Auf Basis unserer DCF-Bewertung weist die Aktie eine Unterbewertung auf. In Anbetracht der guten Fundamentaldaten, der hohen Ergebnisqualität (z.B. ROCE 2019: 19,6%) sowie der u.E. wachsenden Visibilität für ein solides Jahresendgeschäft sehen wir weiteres Upside-Potenzial.  
Fazit: CEWE hat sich in den letzten Jahren erfolgreich am Markt etabliert und verfügt angesichts der hohen Produktqualität und effizienter Prozesse über eine ausgeprägte Wettbewerbsstärke. Dies drückt sich auch in einer nachhaltig hohen Ergebnisqualität aus, die sich in den nächsten Jahren weiter verbessern dürfte. Wir nehmen die Coverage mit einer Kaufempfehlung und einem Kursziel von 120,00 Euro auf.
 
 
 
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Über Montega:
 
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/21599.pdf

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