Original-Research: Cherry SE - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu Cherry SE

Unternehmen: Cherry SE
ISIN: DE000A3CRRN9

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Halten (zuvor: Kaufen)
seit: 02.11.2023
Kursziel: 5,50 Euro (zuvor: 9,00 Euro)
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Miguel Lago Mascato

Avisierte Geschäftsdynamik in H2 stellt sich bisher nicht ein – Visibilität für deutliche Verbesserung aktuell gering
 
Cherry hat letzte Woche enttäuschende vorläufige Q3-Zahlen kommuniziert und gleichzeitig eine umfassende Restrukturierung des Switch-Geschäftes angekündigt. Zugleich konkretisierte der Vorstand den bisher bestehenden Guidance-Korridor am unteren Ende und avisiert damit eine deutliche Steigerung der Dynamik im Schlussquartal.
 
Enttäuschende Umsatzdynamik infolge schwacher Switch- und Digital Health-Umsätze: Nach vorläufigen Zahlen verbuchte Cherry nach 9M einen Umsatzrückgang von rund 10% yoy auf 88,6 Mio. Euro (MONe: 92,6 Mio. Euro). Nach einem leichten Top Line-Wachstum in Q2 (+2,8% yoy) musste der Konzern in Q3 also wieder deutlich rückläufige Erlöse von rund 15% yoy (27,3 Mio. Euro) hinnehmen. Allen voran das Switch-Geschäft sowie der Absatz von e-Health-Terminals verliefen laut Management schwach. Hier hatte man für H2 indes eine deutliche Belebung avisiert. Einzig die angeschobene Internationalisierung und Vertriebskanalerweiterung für Gaming-& Office-Peripherals dürfte der Top Line-Entwicklung Aufwind verliehen haben. In diesem Zusammenhang verlief die EBITDA-Entwicklung nach 9M (1,9 Mio. Euro; Marge: 2,2%) ebenfalls schwächer als erwartet (MONe: 7,7 Mio. Euro).  
Umfassendes Maßnahmenpaket für Geschäftsbereich Components geplant: Laut Mitteilung ist die schwache Entwicklung des Components-Geschäftes im Wesentlichen auf die fehlende Wettbewerbsfähigkeit der aktuellen MX-Schalter zurückzuführen. Für die strategische Neuausrichtung und die Wiederherstellung einer adäquaten Marktposition sowie der Ertragskraft dieser Sparte erarbeitet der Vorstand nun ein umfangreiches Maßnahmenpaket entlang der gesamten Wertschöpfungskette, welches kurzfristig umgesetzt werden soll. Dies dürfte für 2023 noch deutliche Restrukturierungsaufwendungen und u.a. deutliche Abschreibungen auf den Vorratsbestand von MX-Switches mit sich bringen.
 
Konkretisierte Umsatz-Guidance noch immer ambitioniert: Aufgrund der enttäuschenden Entwicklung in Q3 konkretisierte Cherry die Guidance am unteren Ende auf 140 Mio. Euro bzw. 10% ber. EBITDA-Marge, womit nicht weniger als eine historische Umsatzsteigerung von rund 50% yoy und ein Rekord-Konzernerlös von ca. 51,0 Mio. Euro impliziert wird. Die aktuelle Höchstmarke liegt bei 49,7 Mio. Euro (Q4/20). So erwartet der Vorstand in Q4 eine Belebung der Produktverkäufe bei Tastaturschaltern und Gaming- bzw. Office-Peripherals. Dies soll vordergründig durch die veränderte Vertriebsstruktur erreicht werden, deren Effekte sich angesichts der vorweihnachtlichen Verkaufsevents (Black Friday, Cyber Monday) potenzieren dürften. Vor dem Hintergrund des anhaltend schwachen Konsumklimas in Deutschland (11/23: -28,1) gehen wir jedoch aktuell von enttäuschenden Verkaufsniveaus entlang der Weihnachtsphase aus, die zwar durch die verbreiterte Vertriebsbasis teilweise kompensiert werden können, das avisierte Top Line-Niveau u.E. jedoch äußerst ambitioniert erscheinen lässt. Insgesamt bleiben wir daher nach Anpassung der Umsatzerwartungen für 2023 unterhalb der aktualisierten Prognose positioniert.  
Langfristig dynamische Top Line-Entwicklung aktuell nicht visibel: Vor allem aufgrund der anstehenden Restrukturierung und dem scheinbar deutlich intensivierten Wettbewerbsumfeld im Geschäftsbereich Components (Segment Gaming) und der resultierenden niedrigen Visibilität reduzieren wir unsere Umsatz- und Ergebniserwartungen für diesen Geschäftsbereich deutlich. Neben der allgemeinen Nachfrageschwäche wirkt die Umstellung des Geschäftsmodells hin zum OEM-Direktvertrieb ebenfalls als Unsicherheitsfaktor. Wenngleich man jüngst einen ersten Erfolg in Form der MEDION-Kooperation vermelden konnte, führt diese in 2024 u.E. nicht zu einer signifikanten Steigerung der Top Line. An weiteren Kooperationen arbeitet der Vorstand mit Hochdruck. Der Sales-Cycle dürfte jedoch u.E. noch in das nächste Jahr hineinreichen, sodass frühestens in H2 2024 messbare Erfolge hieraus zu verzeichnen sind.
 
Auf der anderen Seite dürften im nächsten Jahr neue Produktlaunches in größerem Umfang anstehen, die hier für ein Wiedererstarken der Top Line führen könnten. So neigen sich laut Management die Lebenszyklen für eine Vielzahl an Gaming-Produkten wie Notebooks und PCs, welche in der Covid-Phase angeschafft wurden, dem Ende. Kurzfristig scheint eine anhaltende Schwäche des Geschäftsbereichs für uns auch aufgrund des u.E. weiterhin schwachen Konsumklimas jedoch wahrscheinlicher und auch langfristig haben wir eine verhaltene Entwicklung abgebildet mit einem durchschnittlichen Wachstum von 0,0% p.a. (2022 bis 2025e).  
Ebenso vorsichtig positionieren wir uns hinsichtlich der Geschäftsbereiche Gaming Devices (Segment Gaming) und Peripherals (Segment Professional), welche aktuell deutlich zweistellige Wachstumsraten verzeichnen dürften und dabei massiv von der erfolgreich anlaufenden Erweiterung der Vertriebsbasis (E-Commerce, Internationalisierung) profitieren. Gleichwohl dürften sich ab 2024 Basiseffekte einstellen und die Wachstumsraten sowohl bei Gaming Devices (CAGR 2022-2025e: 22,7% p.a.) als auch für Peripherals (CAGR 2022-2025e: 11,3% p.a.) spürbar niedriger verlaufen.  
Abschließend scheint der Vertrieb von eHealth-Terminals nicht die erhoffte Dynamik zu entfalten, wenngleich sich Branchenteilnehmer wie Shop Apotheke positiv hinsichtlich der Adoption des e-Rezeptes äußern, sodass sich unsererseits die Zweifel bzgl. einer strukturellen Nachfrageschwäche nach Ersatzterminals mehren.
 
In Summe reduzieren wir daher unsere Konzernumsatzerwartungen über den gesamten Prognosezeitraum (2023e-2029e: 7,1% p.a.; vorher: 10,9% p.a.).  
Profitabilität unterhalb des avisierten Niveaus abgebildet: Aufgrund des im Prognosezeitraums weiter rückläufigen Umsatzanteils der margenstarken Tastaturschalter korrigieren wir unsere EBITDA-Erwartungen im gesamten Prognosezeitraum ebenfalls. Während Components in 2021 noch rund 34% der Konzernumsätze repräsentierten, stehen sie in 2025 u.E. nunmehr nur noch für ca. 13%. Dies führt dazu, dass wir in diesem Jahr trotz eines vergleichbaren Top Line-Niveaus von 166,5 Mio. Euro (2021: 168,4 Mio. Euro) eine deutlich niedrigere EBITDA-Marge von 17,2% prognostizieren (2021: 25,4%), was sich auch in unseren langfristigen EBITDA-Margenerwartungen reflektiert (Ø 2023e-2029e: 15,7%; vorher: 17,9%). Damit erwarten wir auch aufgrund der aktuell geringen Visibilität für den GB Components weiterhin eine Margenentwicklung unterhalb der vom Management avisierten mittelfristigen adj. EBITDA-Marge „von mehr als 20,0%“.  
Fazit: Entgegen des Management-Ausblicks nach H1 hat Cherry ein schwaches Q3 verbucht. Wenngleich sich eine Kaufempfehlung auch nach unseren deutlich reduzierten Prognosen rechtfertigen lässt, ist das Chance/Risiko-Verhältnis bei C3RY aktuell u.E. nicht attraktiv. Wir erwarten kurzfristig anhaltend negativen Newsflow und stufen die Aktie auf Halten mit einem Kursziel von 5,50 Euro (zuvor: 9,00 Euro).
 
 
 
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Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/27997.pdf

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