Original-Research: Wüstenrot & Württembergische AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Wüstenrot & Württembergische AG
Unternehmen: Wüstenrot & Württembergische AG
ISIN: DE0008051004

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 27.11.2020
Kursziel: 21,00
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Sebastian Weidhüner

Operative Erholung im dritten Quartal – Ausblick leicht verbessert  
Die W&W AG hat jüngst Zahlen zum Q3 2020 berichtet. Nach einem insbesondere im Finanzergebnis belasteten Q1 zeigt sich das operative Geschäft weiterhin stabil und verzeichnet vor allem in der Baufinanzierung und der Sachversicherung attraktive Wachstumsraten. Es wird nun mit einem Konzernüberschuss über dem Ergebnis nach 9M, aber weiter unter dem Mittelfristziel (220-250 Mio. Euro) gerechnet. Damit konkretisierte der Vorstand seine Guidance für 2020 und gibt einen leicht verbesserten Ausblick.
 
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Im dritten Quartal stieg der Konzernüberschuss vor allem aufgrund einer Stabilisierung der Finanzmärkte sowie der weiterhin niedrigen Combined Ratio in der Sachversicherung auf 63,4 Mio. Euro (+43,4% yoy). Im gesamten Neunmonatszeitraum lag er, im Wesentlichen bedingt durch ein im Zuge von Covid-19 besonders belastetes Finanzergebnis im ersten Quartal, mit 170,4 Mio. Euro weiterhin unter Vorjahresniveau (-22,5% yoy), jedoch in Schlagdistanz zu unserer Gesamtjahresprognose (MONe: 201,7 Mio. Euro). Kontinuierlich sinkende Verwaltungsaufwendungen (Q3/20: -9,5% yoy) verdeutlichen u.E. das Potenzial weiterer Profitabilitätssteigerungen. Den perspektivisch steigenden Ausfallrisiken hat W&W durch erhöhte Risikovorsorgen (Ergebnis aus Risikovorsorge: -51,4 Mio. Euro nach 9M/20 vs. -3,4 Mio. Euro nach 9M/19) u.E. ausreichend Rechnung getragen.  
Das Segment Wohnen verzeichnete eine divergierende Entwicklung. Während sich das Baufinanzierungsgeschäft mit einem Zuwachs von 34,4% yoy in Q3 bzw. 5,6% yoy nach 9M krisenresistent zeigt, verstärkte sich im dritten Quartal der Rückgang im Netto- Bauspargeschäft (-10,2% yoy in Q3 vs. -5,4% yoy nach 9M) aufgrund eingeschränkter Vertriebsaktivitäten. Dennoch führte ein laut W&W überproportionaler Marktrückgang zu einem erhöhten Marktanteil. Das 9M-Segmentergebnis stieg auf 44,6 Mio. Euro (+36,8% yoy). Von einem Anfang Oktober eingeführten neuen Bauspartarif erwartet die Bausparkasse zudem Rückenwind für die weitere Geschäftsentwicklung.  
Das Geschäft in der Personenversicherung zeigte sich auf Basis des bereits sehr starken Vorjahreswerts relativ stabil. Das Neugeschäft nahm in Q3 auf 159,3 Mio. Euro (-6,7% yoy) ab, insbesondere weil die Einmalbeiträge der Lebensversicherungen (83,7% Beitragsanteil) um 7,0% yoy sanken. Infolge eines u.a. stark gesunkenen Bewertungsergebnisses war das Segmentergebnis in Q3 um 37,5% yoy auf 11,5 Mio. Euro rückläufig, wodurch sich der Anteil am Quartalsüberschuss auf 18,1% (vs. 41,6% in Q3/19) verringerte. Dies resultiert aus einer bewussten Einsteuerung des HGB-Ergebnisses und den damit verbundenen Erfordernissen der Mindestzuführungsverordnung.  
Den größten Beitrag zum Periodenüberschuss leistete im dritten Quartal erneut die Sachversicherung (44,7 Mio. Euro; 70,5% Anteil). Der bisherige Jahresverlauf ist von der weiterhin sehr geringen Combined Ratio (netto: 85,1%; -530 BP yoy) sowie einer robusten Entwicklung des Neugeschäfts (+0,8% yoy auf 220,4 Mio. Euro) geprägt. Das Segmentergebnis erscheint unter Berücksichtigung der bereits vorgenommenen Rückstellungen für Kulanzleistungen im Rahmen der Diskussion rund um Corona-bedingte Betriebsschließungsversicherungen in Höhe von 35 Mio. Euro vor Steuern umso beachtlicher.
 
Die sonstigen Segmente verzeichneten nach 9M/20 einen erheblichen Ergebnisrückgang auf -0,6 Mio. Euro (vs. 40,6 Mio. Euro nach 9M/19), was v.a. auf dem Verkauf der tschechischen Tochtergesellschaften und dem Corona-bedingt gesunkenen Bewertungsergebnis beruht.  
Fazit: Der Konzernüberschuss konnte in Q3 zwar deutlich erhöht werden, dürfte im Gesamtjahr erwartungsgemäß jedoch unterhalb des mittelfristigen Zielkorridors von 220 bis 250 Mio. Euro liegen. Mit Blick auf die weitere Unternehmensentwicklung sollten das konsequente Kostenmanagement sowie der Ausbau des digitalen Produktangebots weiter Früchte tragen. Fundamental ist die Aktie u.E. nach wie vor attraktiv bewertet (KGV 2020e: 7,8x). Wir bestätigen daher unser Rating ,,Kaufen“ und das Kursziel von 21,00 Euro.  
 
 
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